风险偏好波动难免中报高增长是核心
[摘要]■ 安信策略
业绩增长是核心因素：关注盈利预测上调相关板块
风险偏好和流动性可能在未来会对A股造成短期扰动，但我们认为A股基本面情况才是下一阶段市场的核心。从目前的评估来看，二季度PPI同比持续上行，5月PPI同比增长9%，创下2008年10月以来新高，无论是国内定价的钢铁、煤炭，或是海外定价的铜、铝、原油，价格预计仍都将维持在高位水平，上游原材料企业依当前的高利润率及盈利增速有望继续维持。由于PPI同比上行对企业盈利增速的推动作用，我们预计今年A股中报业绩大概率超市场预期。特别关注今年5月以来盈利预测上调居前的相关板块。
下半年A股基本面大概率好于市场预期，产能利用率（资产周转率）和ROE将成为核心支撑。全年来看，受益于全球经济共振式复苏，我们预计2021年全A盈利增长较2020年的2.94%将大幅回升至20.25%左右，剔除金融后回升至25.50%，2021年较2020年预计将进一步明显改善，整体趋势受基数效应影响呈现前高后低。下半年A股基本面增长虽然较上半年增长有所下降，但下降幅度大概率好于市场预期，核心原因是本次通胀预期下企业库存管理较为理性，并未出现盲目补库和举债扩张。此外，我们认为今年下半年产能利用率（资产周转率）和ROE将成为A股基本面的核心支撑，资产周转率的持续性上行将驱动ROE（TTM）进一步上行，这点与2016-2018年颇为类似，ROE的高位大概率是在明年上半年。
关注美债收益率，但预计下一波上行对A股冲击远小于春节后
10日美国5月通胀数据公布，CPI同比上涨5.0%，超过预期并创2008年8月以来最大涨幅。然而通胀数据公布后，美国10年期收益率不升反降，跌破1.45%，触及3月初以来最低水平，盈亏平衡通胀率也同时下降，纳斯达克指数持续上涨。
除了基数效应等短期因素外，未来几个月美国CPI仍有较强上行压力。我们同时强调美联储将继续强调通胀的暂时性，并更倾向于等待疫苗普及和就业市场修复到一定程度后再发出Taper信号。从本周美国市场的表现来看，市场已经开始认同美联储暂时性通胀的看法，又或者说华尔街正在遵循“不要和美联储作对”的原则，相信美联储不会轻易收紧宽松、缩减QE。当前的市场已经从“交易通胀”，不如说是在交易“美联储”。
那么美联储将会在什么时间点发出Taper信号？我们的中性假设是，按照2013年的经验，如果未来非农新增就业按照5月的55.9万人的速度恢复，那么美联储在8月Jackson Hole会议上公布Taper时间表的可能性较大，并将在4季度开始实施。而考虑到与2013年不同的是，疫情下许多离开劳动市场的人也应该被算作失业。耶伦、鲍威尔等认为应该使用调整后的失业率指标。我们将劳动参与率维持在2020年2月的63.3%，将后续离开劳动市场的人都算为失业，调整后当前失业率为8.56%，大幅高于5.80%的官方失业率。如果8月这一指标仍未能获得改善，Taper时间表公布的时间或将继续后移。
总之，近期美债收益率上行风险较小，且由于当前国内债市对利率上行的担忧大幅好于今年初时期的水平，因此即使未来美债收益率出现上行，对A股的冲击也会远小于春节后。后续美国通胀数据的影响也大幅下降，主要关注美国新增非农就业人口和劳动参与率的改善情况。
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