短期有望企稳 交易性机会为主
[摘要]■ 安信策略
美国经济复苏趋势进一步确认
美国2月非农就业人口增加37.9万人，为去年10月以来最大增幅，休闲和酒店行业贡献了大部分新增就业。失业率下降至6.2%，去年12月和今年1月的就业人数修正后加起来比之前报告的数字高出3.8万。私营部门就业人数为46.5万，高于此前预估的20万，增幅远高于预期。
从历史上来看，在美债收益率上行的初期，企业盈利带来的正向影响要超过流动性收紧带来的负面影响，但美债收益率在短时间内快速上行也会对美股造成明显冲击，事实上随着10年期美债收益率近期接近并超过标普500股息率，美股波动明显增大并出现了结构分化。顺周期股大涨而赛道成长股大跌。
与对美股的双向影响不同的是，美债收益率上行对美元指数是单向的利好，近期我们已经观察到美元指数的明显反弹并且还在延续这一趋势。而中美利差的大幅收敛，也将极大缓解人民币此前的升值压力。对于A股而言，美债、美股与美元近期的方向意味着外资流入将会有所放缓甚至出现部分流出。
A股市场短期有望企稳
由于“核心资产”估值水位处于历史极值水平，叠加机构配置集中拥挤，在2月美股长期国债收益率加速上行背景下，A股市场尤其是核心资产节后经历了一轮快速调整，结合多方面因素看，我们预计短期市场有望企稳，但目前显著反弹行情的条件尚在孕育中，我们预计更强的反弹动力需要等一季报预期升温等条件配合，短期市场可能以交易性机会为主。具体逻辑如下：
首先，美债收益率上行趋势已经有所趋缓，我们认为市场对美国疫情好转、经济复苏、大宗商品价格上涨、美联储表态和拜登的1.9万亿刺激政策都已经有了比较充分的预期，并集中反映为2月以来的美国长期国债收益率的飙升。后续收益率上行速度有望放缓。
其次，A股估值极端分化情况已经大幅收敛，接近历史均值水平，在这个位置进一步推进核心资产调整需要较大新增外部动力。春节后，“核心资产”等机构抱团品种回调较大，同时中小市值和低估值品种许多也获得了一定的涨幅，估值分化情况已经快速收敛。
再次，微观流动性整体稳定。短期可能不会出现部分投资者担忧的“基金赎回-抱团股大跌”的负循环反馈。“核心资产”虽然大幅回调，但很多也是跌去2021年开年之后的浮盈，去年入市的资金许多都未遭受实际损失，而今年新发行基金许多尚未建仓或仍处于锁定期。因此，在节后大量绝对收益者兑现收益后，我们预计后续“基金赎回潮”可能不会大量出现。市场短期内恐慌性下跌的可能性较小。
最后，政府工作报告落地，今年经济增长目标设定为6%以上，拟安排地方政府专项债券3.65万亿元，仅略低于去年的3.75万亿元，有利市场预期与情绪稳定。
A股中期估值环境依然面临挑战
从去年开始，A股市场估值就出现了较大幅度的估值扩张，疫情对盈利的冲击、中国10年期国债收益率的下降是估值扩张的主要原因。但去年9月以后，疫情对经济的冲击基本修复、国债收益率回到疫情前的水平甚至还有所超过，A股估值却仍然处于上升的过程之中。
从政策上来看，今年政策“不急转弯”，但“转弯”是趋势，刺激政策逐步退出是趋势，去年的信用扩张周期见顶回落也是趋势。在当前欧美发达国家金融市场高位运行等背景下，政策层最近的一些表态也体现了对金融资产泡沫的担忧和加强金融防风险的重视。
从基本面的角度来看，等到国内经济的“填坑”基本完成，今年下半年无论是同比还是环比增速都大概率趋于回落，而海外大宗商品价格的快速上涨等输入性通胀对中国有关行业成本端及毛利率构成压力的问题可能会引起市场更多关注。
因此，未来一个阶段，我们判断A股依然处于重心下移阶段，处于长牛中的调整期，整个操作策略应该战略上以防御为主，战术上把握反弹，而且要利用反弹调整仓位和结构。
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