主业现疲态 应收账款高企 远大住工蛰伏多年拟赴港上市

郑娜、刘颂辉

因为哥哥张跃是“中国第一个拥有私人飞机的人”，共同创建了远大空调的弟弟张剑，就一直在哥哥的光环下“隐身”多年。如今，张剑带着装配式建筑的想象，走到了聚光灯下。

2019年1月17日，在结束了新三板之旅快两年后，长沙远大住宅工业集团股份有限公司（以下简称“远大住工”）向港交所递交了上市申请。

在装配式建筑蛰伏多年，远大住工取得了不错的成绩。据招股说明书披露，远大住工的业务收入主要由PC构件（混凝土预制件）制造业务、PC生产设备制造及施工承包业务构成。按照2017年收益计算，在国内市场上，远大住工的PC构件制造及PC生产设备制造，分别占据市场份额的15.9%及52.4%。

不过，漂亮的财务数据背后，远大住工也面临着毛利率波动、应收账款高企等问题，以及来自万科、碧桂园等的竞争。《中国经营报》记者就IPO及经营情况致电远大住工，相关工作人员表示，“我们这边没有采访的计划。”

兄弟“分手”

说到远大，就不能不提其实控人张剑的哥哥张跃，二人早年联手创办了远大空调，从非电空调起家。此后，因为成为中国第一个拥有私人飞机的人，张跃的知名度迅速攀升，而张剑则一直处于籍籍无名的状态。

据张剑此前接受媒体采访时所称，1994年在日本考察时，他见到了“一户建”的造房工艺，可以实现当天开工、当天入住。由此，张剑转换赛道，从空调行业转向装配式建筑。1996年，张剑与日本铃木组建了远大铃木住房设备有限公司，并于1997年7月生产出首套远铃整体浴室，成为中国集成住宅工业化首创人，并于当年获得国家科技进步奖。

2006年，兄弟二人“分手”。据远大住工《公开转让说明书》显示，远大空调原为张剑与张跃共同控制，持股比例分别为51%、49%，二人于2006年1月达成协议，通过转让的方式，将二人所控制的公司分为远大空调与远大铃木两个系，分别拥有。其中，张跃取得远大空调的全部股权，张剑则取得了远大铃木的全部股权以及远大空调所有的土地使用权。张剑以受让的资产投资设立了远大住工，自此专注于装配式建筑。

有趣的是，从空调事业中脱离、率先跨入装配式建筑领域的是张剑，但因此先声名大噪的却是哥哥张跃。2009年，张跃控制的远大可建科技有限公司成立，也进入装配式建筑领域。

在2010年，远大可建就曾在一天建成6层的上海世博远大馆。此后，远大可建还曾欲打造“世界第一高楼”——838米高的“天空城市”，彼时因审批等问题而停摆，饱受争议。2015年，因“19天建成57层”的“小天城”项目，远大可建又引来业内瞩目。

不过，与张剑主攻混凝土结构建筑构件的生产及相关施工服务不同的是，张跃着力于钢结构工程，同时远大住工以建设100米以内的低层民用住宅、别墅为主；而远大可建以建设200米以上的超高层公共建筑为主。

远大住工在2016年披露的《公开转让说明书》中表明两家公司并不存在直接竞争关系，但也表示“这并不能排除两家公司未来存在利益冲突的可能”。

事实上，远大住工与远大可建如今共同使用“远大”这一商标，并从事相似的业务。据远大住工《公开转让说明书》披露，截至2015年10月，远大住工与远大科技集团旗下公司还存在着采购空调等方面的交易。

短暂的新三板之旅

在发展壮大的过程中，远大住工已积极拥抱资本市场。

2013年，远大住工进行了首次约5亿元的增资，据其招股说明书披露，增资方包括鼎信日新、上海欣际、上海汉麟、上海瑞力、杭州晋凯、高新汇能、龙腾八方等7家公司，每股16.67元，增资于2013年7月完成，其注册资本由2.55亿元增加至2.86亿元。彼时远大住工的估值约为50亿元。

值得一提的是，上海欣际是上市公司新兴铸管彼时新设立的新兴产业基金，由上海丰霖投资管理合伙企业进行管理，而远大住工是该基金投资的第一个项目。据新兴铸管公告披露，根据调研情况，远大住工2012年净利润超过1亿元，前三年年复合增长率在200%以上。

此后，远大住工在2014年至2015年间，还进行过股权转让，转让价格从14元到21元不等，公司估值区间在40亿元~60亿元。

2016年6月，远大住工便登陆了新三板。不过，2017年2月，远大住工“为进一步拓宽资源整合渠道，提高融资效率”拟申请终止挂牌；很快，远大住工尚未在新三板进行过融资，便于2017年4月摘牌。

2017年12月，远大住工再次进行增资，友阿股份、湘江海捷、富阳上九、长沙玖沃等多家公司与自然人参与，增资金额共计约6.6亿元，每股价格为35元，增资完成后，远大住工注册资本增加至3.05亿元，其估值增加至逾105亿元。

据招股说明书披露，张剑直接持有远大住工46.91%的股份，通过远大铃木、大正投资、大鑫投资等公司间接持有约26.47%的股份，共计持股余额73.38%。这就意味着，远大住工上市成功后，张剑身家有望超过哥哥张跃。公开信息显示，张跃以约120亿元的身家登上了2017福布斯中国富豪榜。

生产线利用率下滑

在装配式建筑行业蛰伏多年，远大住工确实取得了不错的成绩。据其招股说明书披露，2016年、2017年度及截至2018年9月30日，远大住工的营收分别为16.71亿元、19.36亿元、15.51亿元；期内，公司净利润分别达1.98亿元、1.68亿元以及3.38亿元，净利率11.9%、8.37%以及21.8%。

在远大住工的三项业务中，PC构件制造是公司业绩的主力之一。2016年、2017年及2018年前9个月，该业务贡献的收益分别为4.42亿元、8.91亿元、5.56亿元，在同期收益中占比分别达到26.4%、46%、35.8%。

值得一提的是，远大住工此次上市募集资金中的45%将用于拓展PC构件制造业务。

不过，PC构件制造业务出现了下滑的迹象。据招股说明书披露，2016年、2017年及2018年，远大住工的PC构件生产线的产能分别为147万立方米、166.5万立方米、166.5万立方米；截至2016年、2017年、2018年12月31日止，其PC生产线的平均使用率分别为25%、27.6%、19.8%。其中，使用率是以当年的PC构件生产量除以年度产能计算。由此来看，远大住工2018年的PC构件生产量较2017年有明显下滑。

数据显示，截至2018年9月30日，该业务的毛利为1.37亿元，毛利率为24.6%；2017年同期，该业务毛利和毛利率则分别为1.61亿元、35.4%。两项指标均出现了明显下滑。

招股说明书披露，造成PC构件制造业务毛利率如此大幅度下滑的原因包括“市场大宗商品价格上涨，导致原材料价格上涨”，以及“客户的若干项目进度延迟，影响了我们对其的PC构件供应”。

上海易居房地产研究院总监严跃进分析，从原材料本身来说，过去环保政策比较严厉，确实会带来一些原材料价格的上涨；但从其提及的“客户项目进度延迟”的因素看，其实是要反思供应链方面的问题了。

严跃进进一步指出，从市场机会来看，未来绿色建筑和住宅产业化应用的比例会越来越多，所以从远大住工的角度看，拓展PC构件制造业务也还是看重了市场的发展机会。当然这也要看很多市场指标，包括房企后续的投资、新开工等指标，另外也要关注竞争对手的产能因素等。

根据弗若斯特沙利文数据，PC构件主要原材料钢筋、水泥、砂石的价格在2019年会继续上升。而对于房地产市场，交通银行金融研究中心资深研究员夏丹此前撰文指出，2019年新开工意愿或将因销量持续走弱而出现下降，其中，三线、四线城市受销量滑坡影响新开工放缓明显，一线、二线城市开工意愿提升但无法改变总体开工增速下降的趋势。

此外，值得一提的是，远大住工的应收客户款项大幅增加。据披露，2016年、2017年及截至2018年9月末，其应收款项及应收票据账面值（计提减值拨备前）分别为10.84亿元、15.37亿元、16.98亿元。远大住工在招股说明书中直言，客户延迟或未能支付款项等可能会对其现金流状况及应付运营资金需求的能力产生不利影响。

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