行业动荡后互金平台赴美上市再起航 准入门槛变相抬高机构伺机抄底

本报记者陈植上海报道

互金上市潮

近期互金平台的动荡对海外上市的公司也产生了不可小觑的影响。已经在美国上市的9家国内互金公司，目前已有6家股价跌破发行价。而其中5家自掏腰包进行股权回购的，也已经承受了不少账面浮亏，损失最多的已达到50%。

虽然股价表现惨淡，赴美上市仍然成为不少互金平台的救赎之路。而海外资本市场目前对中国互金平台的投资兴趣出现了戏剧性的分化：一方面，不少机构担心政策不确定性而选择离场；另一方面对中国互金平台业务模式较为熟悉的机构则正在伺机抄底。（曾芳）

导读

“坦白说，赴美上市这条路不好走，但我们不得不走，因为它某种程度决定着平台能否生存下去。”一家正在运作赴美上市的互金平台负责人直言。

9月19日，小赢科技（XYF.NYSE）登陆纽交所，成为6月行业动荡以来首家海外上市的国内互金平台。

“其实，近期发生的行业动荡对我们上市进程影响不大。去年底不少海外投资机构曾担心现金贷整治措施出台会导致平台逾期率大幅上涨，但我们给出的运营数据显示逾期率相对平稳，因此他们对平台风控有了相当深入的认知，所以尽管近期行业动荡不断，但海外投资机构很少再过问逾期率是否快速上涨等问题。”小赢科技总裁成少勇接受21世纪经济报道记者专访时表示。但他发现，随着行业动荡加剧与监管政策不确定性增加，海外资本市场对中国互金平台的投资标准正出现微妙的变化。

“以往不少海外投资机构主要担心备案不确定性与监管趋严给互金平台带来的经营变数，如今他们更关心在行业动荡与监管政策不确定性共振的环境下，平台能否保持相对稳健的业务模式与盈利增长能力。”他向记者透露。这背后，是海外资本市场对中国互金平台的投资兴趣随之出现分化，一面是不少海外投资机构担心政策不确定性而选择离场；一面是众多对中国互金平台业务模式相当熟悉的海外投资机构正在伺机抄底。

“受备案不确定性影响，如今海外上市的国内互金平台估值普遍走低，在他们眼中反而成为价值投资洼地。”一家华尔街投行人士告诉记者，他们豪赌的，是一旦备案政策“柳暗花明”，加之平台业务模式保持稳定与盈利能力增强，相应的股价大幅回升将给他们创造丰厚的回报。

成少勇对此感同身受。

“在募资路演期间，一家海外投资机构负责人直接告诉我，若小赢科技现在完成备案，公司市盈率绝不会被低估，肯定比现在高出不少。”他指出。

记者注意到，尽管互金平台赴美上市不得不承受低估值与海外投资机构挑剔眼光，但趋之若鹜的平台依然络绎不绝。

“尤其在小赢科技登陆纽交所后，这些平台的上市进程势必加快。”上述投行人士告诉记者，他们之所以如此快马加鞭的主要目的，是唤回投资者信心。

一家正在运作赴美上市的互金平台负责人向记者坦言，由于备案进程迟迟没有明确时间表，平台管理团队反而觉得赴美上市能更快起到安抚投资者作用，缓解行业动荡对平台投资者资金流失的负面冲击。

但他发现，随着越来越多互金平台争抢赴美上市“通道”，海外投资机构对国内互金平台的投资眼光日益挑剔——对平台业务模式持续性、盈利能力、资产质量、实际控制人信息透明度稍有疑惑，就会直接用脚投票。

“坦白说，赴美上市这条路不好走，但我们不得不走，因为它某种程度决定着平台能否生存下去。”这位互金平台负责人直言。

美国投资机构“分化”

在19日登陆纽交所前，小赢科技曾三次修改招股说明书，将募资额从最初的2.5亿美元，调整至1.2亿美元。

成少勇对此坦言，这主要是受到备案不确定性与监管趋严的影响。

“不少投资机构担心备案不确定性将导致互金平台股价较长时间面临下跌压力，因此纷纷选择离场自保，无形间令整个IPO募资额有所缩水。”成少勇告诉记者，这也是当前欧美互金平台即便盈利能力比不上国内互金平台，但募资额与股价表现好于后者的重要原因之一。

但他意外发现，不少熟悉国内互金平台业务模式的海外投资机构毅然选择了留守。

这些机构投资者最大的特点，就是对中国各个头部互金平台业务模式特点“了如指掌”，以至于在募资路演过程，成少勇无需过多解释业务模式与利润来源，这些投资机构便“直奔主题”——考察小赢科技在备案不确定性与监管趋严的共振压力下，能否保持业务模式持续性与盈利增长能力。

比如不少投资机构特别关注去年底现金贷整治措施（要求年化利率不超过36%）对平台业务整改期间经营数据大幅波动的具体影响。

“所幸我们主要业务是信用卡代偿，这类业务面向信用评级较高的借款人群体，且他们对利率高低颇为敏感（希望利率越低越好），因此我们很早适应在产品利率相对较低的环境下拓展业务规模与赚取利润，因此年化利率36%上限监管措施对我们业务整改的影响并不大。”成少勇表示。

但他发现，这些投资机构显然有备而来，转而询问当现金贷整治措施出台引发不少老赖逃废债的情况下，平台逾期率是否大幅走高。

“我们的应对方式，是用数据说话——通过展示财务数据PPT证明我们从去年12月以来的逾期率始终保持平稳波动，最终打消他们的顾虑。”成少勇告诉记者。

据小赢科技披露的招股书数据显示，截至2016年末、2017年末和2018年6月末，小赢科技整体贷款逾期天数在91天-180天之间的比率分别为0.38%、1.34%和3.26%。

多位互金平台人士坦言，鉴于今年以来不少互金平台逾期率超过6%，这份逾期率波动数据基本还算平稳。

“正是去年12月现金贷整治期间逾期率保持平稳，所以今年6月行业再度陷入动荡期间，海外投资机构反而没有过多追问逾期率上涨问题。”成少勇向记者指出。

记者注意到，19日IPO当天，小赢科技实际募资额为1.045亿美元，低于1.2亿美元拟募资额。

“主要原因是小赢科技对认购机构做了一些取舍。”成少勇表示。在IPO前，小赢科技已经获得超额认购。究其原因，参与认购的海外投资机构均认为当前平台估值因备案不确定性而低估，存在不小的获利空间。不过，平台管理团队鉴于未来业务稳步增长，优先选择了长期投资机构入股。

“其实，不同国家和地区的长期投资机构投资策略也存在差异。”他进一步指出，比如香港地区投资机构更关注中国宏观经济走势与互金行业发展前景，美国机构投资者则青睐平台业务模式持续性与盈利能力，让小赢科技得以遴选不同类型投资机构资金支持业务长期发展。

记者多方了解到，在最终参与认购的机构投资者里，香港投资机构投资占比略高于美国投资机构。

在业内人士看来，此举的另一个重要目的，在于减轻平台股价被沽空压力。毕竟，美国不少投资机构尽管认为平台估值低估，但当备案不确定性让他们看到沽空获利机会时，他们也会积极参与锁定短期获利收益。但此举可能导致互金平台股价进一步下跌，甚至面临投资者索赔等风险。

在成少勇看来，当前备案不确定性的确会给股价带来一定幅度波动，但长远而言，业务模式持续性与盈利能力将决定美国投资机构是否愿意“力挺”股价。

“这也是他们特别关注在当前监管趋严与备案不确定性的共振下，国内互金平台业务模式能否保持平稳发展与利润增长的重要原因之一。”他表示。

赴美上市“华山一条路”？

值得注意的是，小赢科技赴美上市，进一步点燃国内互金平台寻求海外上市的热情。

“尤其在港交所确立先备案后上市的准入门槛后，赴美上市正成为互金平台自我救赎的华山一条路。”上述华尔街投行人士直言。原因是不少互金平台认为，相比备案缺乏明确时间表，赴美上市反而能在短期内最大幅度提振投资者信心，从而让平台得以获得新的投资资金流入避免资金链吃紧断裂。

何况，美国资本市场的注册制上市制度，也给互金平台在监管趋严与备案不确定性共振下，创造了IPO操作空间。不同于互金平台在H股上市需要当地证监会审核通过，美国证监会（SEC）更侧重互金平台是否充分披露潜在的政策风险与经营风险，至于平台能否成功上市，则主要取决于投资机构的认购热情。

成少勇坦言，经历多家互金平台赴美上市，当前美国SEC对中国互金平台业务模式与合规操作能力相当熟悉。在小赢科技酝酿上市期间，SEC主要对一些会计财务问题进行了询问，便很快通过问题回馈环节，让小赢科技进入招股募资阶段。

不过，尽管SEC准入门槛相对宽松，美国投资机构的投资眼光却日益挑剔。

“目前仍有意抄底中国互金平台IPO的美国投资机构几乎都是中国互金通，对当前中国互金监管政策，各个头部平台业务模式特点与资产状况了如指掌。因此平台任何的财务美化举措都难以遁形。”上述华尔街投行人士向记者透露。他听说在6-7月行业动荡期间，多家美国投资机构在中国高薪聘请市场调研人员，专门负责研究各个互金平台新发借款标的的年化利率，若年化利率高出以往很多（或大幅超过平台资产平均回报率），他们就会认为互金平台流动性风险压力骤增而拒绝投资。

此外，不少投资机构还会聘请第三方调研机构调查平台实际控制人是否“转移资产”，以及平台内部实际的关联交易规模有多大（尤其是平台向股东方提供的自融借款服务）。

“这都是他们判断行业动荡期间平台能否保持业务模式稳健与盈利增长的重要评估标准，一旦出现任何疑惑，他们会迅速用脚投票。”这位华尔街投行人士透露。为此他近日婉拒了两家中国互金平台赴美上市的投行服务，原因是这两家平台在6-7月行业动荡期间出现逾期率大幅上涨状况，很可能被这些投资机构一票否决。

在他看来，即便互金平台迈过了投资机构的审核关，等待他们的将是更严峻的IPO挑战。一是在备案不确定性与监管趋严的压力下，互金平台IPO募资额不可避免出现缩水，甚至出现开盘大幅破发下跌局面，因此平台赴美上市能否提振投资者信心，存在一定变数；二是美国沽空机构正热衷沽空互金平台中概股套利，一旦股价跌幅过快，平台只能通过回购股票力挺股价，导致大部分IPO募资额并未用于发展业务，而是消耗在股价回购方面，整个IPO反而得不偿失。

但他发现，尽管互金平台赴美IPO风险骤增，不少互金平台依然趋之若鹜。

“只要能赢得投资者信心，再大的困难我们都愿尝试。”上述拟赴美上市的互金平台负责人向记者透露，这背后，是平台资金流正在恶化——当前平台管理团队正用以往现金贷业务利润与自有资金填补投资者提前赎回的资金缺口，但这种做法顶多只能再支撑2-3个月，若没有赴美上市“利好”吸引更多投资者资金入场，平台将很快陷入经营困境。

“除了个别头部互金平台赴美上市是打算趁着行业动荡扩大自身市场份额，多数互金平台首先考虑的，还是生存问题。”他直言。

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