P2P爆雷频发背后的危与机：进一步“上市”、退一步“跑路”
文/21世纪资本研究院研究员饶守春
导读
“对互金企业而言，上市有两大好处，一是可以融资做大业务、增大品牌影响力，并可以利用资本市场背书，二是可以在此基础上，当备案制度正式落地时，可以对一些面临困境的互金企业实施并购。”7月31日，北京某互金公司一位高层表示。
一边是众多平台频繁爆出“跑路”消息，另一边是一些企业争相赴港上市，互联网金融行业似乎正朝着两个完全不同的方向疾驰。
网贷天眼数据显示，截至7月31日，今年上半年共有6家互金企业向港交所提交了招股说明书，其中3家已成功上市，另有2家通过借壳上市的方式登陆了港股资本市场。
这并非互金企业首次出现类似的“上市潮”，与最新一次不同的是，肇始于去年下半年的那股上市潮流，国内互金企业更多将上市目光投向了大洋对岸的美国市场，宜人贷（YRD.N）、趣店（QD.N）等成为首批“吃螃蟹者”。
但与一些互金企业争相上市不同的是，自6月以来，以唐小僧为代表的一批理财平台，频繁出现了“跑路”的情况。据不完全统计，在过去的仅仅50天时间中，国内“爆雷”的P2P平台便多达150余家。
21世纪资本研究院梳理发现，出现“爆雷”的多数理财平台，存在违规经营、设立资金池以及设置高额利息等特点，平台合规性方面存在严重不足。与此同时，一些资质尚佳的平台，则在“备案制度”落地时间不明确时，选择上市来融资扩大自有业务。
“对互金企业而言，上市有两大好处，一是可以融资做大业务、增大品牌影响力，并可以利用资本市场背书，二是可以在此基础上，当备案制度正式落地时，可以对一些面临困境的互金企业实施并购。”7月31日，北京某互金公司一位高层表示。
再掀“上市潮”
7月31日，51信用卡（2051.HK）股价微涨0.24%，盘中跌幅一度接近7%，收报8.240港元/股，市值来到97.81亿港元。
这是51信用卡在港交所上市的第13个交易日。7月13日，51信用卡正式登陆H股，成为今年以来最新一家登陆资本市场的互联网金融企业。
网贷天眼数据显示，除51信用卡外，今年上半年成功在港交所上市的互金企业还包括维信金科（2003.HK）和汇付天下（1806.HK），此外另有天逸金融科技、凡普金科和我来贷三家在港交所提交了招股说明书。
此外，还有“理想宝”借道协同通信（1613.HK）、积木集团借道永骏国际控股（8187.HK）完成了港交所的亮相。
不过值得注意的是，虽然我来贷是7月初才递交的招股书，但天逸金融科技和凡普金科均是今年3月即向港交所申请上市，但截至目前仍未成功登陆H股。
以凡普金科为例，这家拥有“爱钱进”的互金企业，其此前提交的招股说明书显示，公司在2015-2017年营收规模分别为2.6亿、9.9亿、42.2亿，复合年增长率为299.4%。2017年，其经调整净盈利为人民币11.9亿元，实现扭亏为盈。
不过正如凡普金科目前还未登陆资本市场一样，在其披露上市意图后，外界即认为其目前仍存在两大风险。其中之一，为凡普金科虽然在去年实现营收与净利润的双暴增，但“爱钱进”能否成功备案依然是个问号。
据凡普金科招股说明书显示，“爱钱进”在去年2月接到有关部门整改通知后，已经按整改方案完成整改措施，但至招股书发布仍在等待有关部门验收，且尚未收到进一步整改的通知。
7月31日，接近凡普金科人士对21世纪资本研究院表示，其上市事项仍在有序推进中，但具体时间表未透露。
这一点与借贷宝情形颇为相似。此前传言以500亿估值，在今年实现上市目的的借贷宝，目前并未传出任何有关上市的消息。不过公司内部人士透露，借贷宝的上市事宜确在积极推进，具体上市时间可能为明年，且上市地点也可能为港交所。
21世纪资本研究院发现，这并非互金企业首次掀起“上市潮”。去年下半年，趣店等多家互金企业成功在美国市场上市。
“与去年下半年相比，此次选择赴港上市的根本原因，在于港交所今年对上市制度作出的修改，其中特意提及欢迎具有"新经济"的互联网企业来港交所上市。”7月30日，一家正着手上市的互金企业负责人表示。
上文提及的北京某互金公司高层则认为，互金企业上市的目的，除了希望借助资本市场做大品牌，利用资本市场为信誉背书，并借助融资做强业务外，还有重要的一点是随着“备案制”的来临，很多平台或许很难从这个考验中“活下去”。
“这样的话，一些已经上市的互金企业，在通过上市倒逼监管层下发备案资格后，还能利用资本市场融资对其它无法获得资格的企业进行并购，这样从另一个角度做大公司资产和业务。”上述互金公司高管说。
股价不被看好
21世纪资本研究院发现，除去上市提及的两个原因外，互金企业上市潮背后的另一个原因，也许是出于融资过程中，一些PE、VC等资本的退出考虑。
以借贷宝为例。据媒体报道，作为此前宣传的“熟人借贷”平台，借贷宝在2015年与2016年曾先后进行过两轮融资，融资额度高达20亿元和25亿元，且在2016年的融资中估值已达500亿元，较第一轮融资时的估值实现翻倍。
凡普金科在招股说明书中亦披露，今年年初，凡普金科完成B轮融资，包括农银国际、国泰君安在内多家机构参投。此前，凡普金科曾获高榕资本A轮融资。
虽然一些头部互金企业在一级市场颇被资本看好，但一些已经提前登陆资本市场的互金公司，却需要面临市场的看淡，而在近期互金平台频繁“爆雷”的背景下，这些公司的股价更呈现普遍下跌趋势。
以8.50港元上市的51信用卡，在上市首日虽然并未出现“破发”的尴尬局面，但在交易4个交易日后最终未能避免这一情况的发生，最新8.240港元/股的收盘价也仍然低于发行价。
股价走势类似的还有同样上市不久的维信金科。7月31日，维信金科股价下跌3.52%报收15.90港元/股，较公司上市的发行价20港元/股下跌20.5%。然而在上市最初的2个交易日中，维信金科股价一度走势长红。
不只是港交所的互金公司，远在美国上市的互金企业也面临股价持续下跌的压力。自6月21日以来，趣店的股价从当时收盘的10.19美元/股下跌至美国时间7月30日收盘时的8.26美元/股，下跌幅度达到18.94%。
在同一时间区间内，拍拍贷（PPDF.N）股价从6.33美元/股下跌至4.69美元/股，跌幅达到25.91%；乐信（LX.O）股价从15.03美元/股下跌至12.29美元/股，跌幅为18.23%；宜人贷股价从22.31美元/股下跌至18.01美元/股，跌幅达19.27%。
实际上，如果把时间线拉长，国内互金企业赴美上市后，多数经历了估值腰斩的情况。
其中，宜人贷股价最高时曾达到53.08美元/股，与最新的相比，跌幅高达66%。另一家趣店也从股价最高的35.45美元/股中一路下跌，至如今的不足9美元/股。
海外资本市场虽然对互金企业估值看低，但外资投行却有不同的看法。在最新对宜人贷的研报中，德意志银行的评级为“持有”，摩根士丹利则是给了“增持”的评级。
“海外资本市场对国内互金企业的不看好，原因更多在于目前政策的不确定性，"备案制"的再度延期使整个行业都面临未来的不明确。虽然从业绩角度看，多家互金企业都取得了大幅增长，但近期爆出的多家平台"跑路"事件，难免将影响对这些公司估值的看法。”7月31日，网贷天眼一位研究员说。
或面临更大分化
正如当下不少互金企业出现“爆雷”，一些企业却选择赴海外上市一样，在21世纪资本研究院的了解中，多数受访人士均认为整个行业在未来仍将出现分化，且分化程度会越来越大，并认为在下半年乃至明年上半年，行业的上市潮会来得更猛烈。
7月31日，苏宁金融研究院互联网金融中心主任薛洪言表示，2018年以来，随着宏观层面去杠杆加速推进，债务人违约风险增大，互金平台资产质量趋于恶化，再加上行业事实上的本息兑付，意味着平台的风险准备金持续被消耗，风险抵御能力急剧下降。
“唐小僧等明星平台的爆雷引发的市场恐慌情绪就像干柴堆里的火苗，很快引发了流动性压力和密集爆雷现象，而平台普遍存在的期限拆分行为，又加剧了流动性风险的传染性和影响，最终导致了危机的出现。”薛洪言说。
国元证券互金行业分析师常格非则认为，短期来看，互金平台的频繁爆雷会导致行业承压，但另一方面意味着不良企业的出清，一些合规性好、品控优良的头部互金企业将迎来快速发展期，且随着百行征信建立和征信体系的逐渐完善，行业风控能力将显著提升，更有助于头部互金企业的发展。
在此基础上，互金行业的一些优质企业选择上市也被认为水到渠成。
薛洪言认为，从估值的角度看，当前并非互金企业对融融资的理想时间窗口，“备案制”延期、互金平台“爆雷潮”以及愈加严格的监管环境，都将对拟上市的互金企业形成较大负面影响和压力。
“不过，从抢占市场份额甚至是活下去的角度看，现在又是理想的融资窗口期，行业环境越是恶劣，平台间分化速度越快，活下去比估值更重要，对个别平台也是机会所在，通过融资增厚资本实力，既可以增强生存能力，也有更强的资源去抢占市场份额。”薛洪言补充道。
上文提及的互金公司高管则认为，对行业中的优质企业而言，无论是上市意愿还是业绩能力等方面，都不存在任何问题，关键点在于对上市时机的选择，“行业整改结束以及"备案制"的出台，都会是一个好的时机和窗口”。
“"备案制"出台后，企业面临的最大不确定性因素消除，一些备案的企业相当于被监管认可，还将因此享受由此带来的合规红利，此时估值向上应该是可以预期的。”上述高管说，“不过不管是互金还是其它行业，企业的最终估值基础还是来源于市场的认可，也就是基本面以及成长性，这在美股和港股尤其重要。”
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